2025 será o ano da renda fixa? Onde estarão as oportunidades em títulos públicos e privados diante de retornos (e riscos) mais altos

A disparada dos juros e o aumento dos riscos domésticos puniram os ativos de risco brasileiros em 2024, mas aumentaram os retornos dos ativos de renda fixa e atraíram os recursos dos brasileiros para esta classe de ativos, que ainda teve alguns dos seus segmentos beneficiados por mudanças regulatórias.

Os investidores saíram em busca da segurança dos ativos indexados à Selic e ao CDI e das altas rentabilidades reais (acima da inflação) oferecidas pelos papéis indexados ao IPCA, muito embora estes últimos tenham, em muitos casos, sofrido fortes desvalorizações. Para quem estava de olho no longo prazo, porém, foi possível contratar retornos formidáveis até o vencimento.

No entanto, a corrida dos investidores para a renda fixa ao longo do ano, combinada com a escalada prevista para as taxas de juros em 2025, aumentou também os riscos dos títulos privados, sobretudo aqueles emitidos por empresas mais endividadas e de pior classificação de risco.

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Assim, o cenário tem tudo para beneficiar a renda fixa também no próximo ano, mas os riscos estarão aumentados, demandando maior atenção e seletividade por parte dos investidores, alertam os analistas de renda fixa de instituições financeiras como BB Investimentos (BB-BI), BTG Pactual e XP Investimentos.

A seguir, vamos fazer uma retrospectiva do que aconteceu com a renda fixa em 2024, traçar o cenário do que esperar para 2025 e mostrar onde encontrar boas oportunidades nessa classe de ativos que deve continuar atraindo os recursos dos investidores no próximo ano.

Cenário macro: inflação e juros em alta

O ano de 2024 começou com a expectativa de que a taxa Selic, balizadora dos retornos dos ativos de renda fixa, tivesse uma trajetória de queda e terminasse o período em apenas um dígito, em torno de 9% ou mesmo 8% ao ano.

Caminhamos, porém, para fechar 2024 com a Selic em 12,25% ao ano, no que promete ser apenas o início de um novo ciclo de alta.

A primeira “água no chope” do mercado ocorreu quando o Federal Reserve (Fed), o banco central americano, começou a sinalizar que seu ciclo de afrouxamento monetário iria demorar a começar e seria mais brando ou lento do que se imaginava inicialmente.

Em seguida, vimos as preocupações com a inflação local retornarem, com o fortalecimento do dólar em nível global e a atividade econômica brasileira aquecida, muito influenciada pelos gastos públicos ainda elevados.

Com isso, não só voltou a necessidade de o Banco Central aumentar os juros, como também se intensificou a pressão do mercado para que o governo cortasse gastos, de forma a ajustar as contas públicas e reduzir o risco fiscal.

O governo anunciou, no fim de novembro, um pacote de cortes de gastos que, no entanto, foi considerado inferior ao necessário para o equilíbrio fiscal. Além disso, anunciou que levaria à frente a promessa de campanha de Lula de isentar de IR quem ganha até R$ 5 mil por mês, medida que seria compensada por uma maior tributação dos mais ricos, mas que foi recebida pelo mercado como falta de compromisso com o fiscal.

Tal cenário combinou-se à corrida presidencial americana, a qual elegeu Donald Trump, cujas promessas de campanha são consideradas inflacionárias e com tendência a fortalecer o dólar em nível mundial.

Tudo isso levou a uma desvalorização adicional do câmbio, a um salto nas estimativas para a inflação e a uma disparada dos juros futuros em praticamente toda a curva, nesta reta final do ano.

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Tesouro Direto oferece retornos de tempos de crise

Com a expectativa de novos aumentos para a Selic — podendo esta superar os 14% ao ano no fim do ciclo de alta — e a elevação do risco fiscal do país — o que levou os juros longos lá para cima — vimos os retornos dos títulos públicos dispararem para patamares dignos de um cenário de crise.

Os títulos indexados à inflação (Tesouro IPCA+) devem terminar o ano pagando mais de 7% ao ano + IPCA, enquanto os prefixados prometem uma remuneração superior a 15% ao ano no vencimento.

Em contrapartida, esses papéis de renda fixa encerrarão 2024 com algumas das maiores desvalorizações entre os investimentos brasileiros mais tradicionais, uma vez que seus preços caem quando os juros futuros (e os retornos dos títulos) sobem.

Assim, não foi um grande ano para os investidores obterem ganho de capital com a valorização de títulos públicos, mas para aqueles de olho no longo prazo e com objetivo de levar os papéis ao vencimento, abriram-se oportunidades formidáveis de contratar retornos acima da média histórica.

Além disso, os que migraram para o Tesouro Selic obtiveram algumas das melhores rentabilidades da renda fixa no ano, com os menores riscos de crédito e volatilidade da economia brasileira. Confira:

Crédito privado brilhou em 2024

O mercado de títulos de crédito privado, por sua vez, viveu uma dinâmica própria em 2024, tamanha a demanda por esses ativos por parte dos investidores. Com isso, mesmo os papéis indexados à inflação conseguiram fechar o ano com valorização.

Claro que a demanda por papéis como debêntures, debêntures incentivadas, Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs) e Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) também foi impulsionada pela busca de ativos menos arriscados que as ações num cenário de aversão ao risco.

Mas houve uma procura específica pela isenção de imposto de renda que alguns desses papéis proporcionam, inclusive por parte dos investidores mais endinheirados, após a instituição da tributação dos fundos exclusivos.

Houve também uma busca pelos altos retornos que esses títulos de renda fixa pagavam no início do ano, ainda decorrentes da abertura das taxas (e consequente queda nos preços) vista no início de 2023 com as crises de Americanas e Light, então emissores de debêntures consideradas de baixo risco e populares entre as pessoas físicas.

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O início de 2024 também foi marcado por uma mudança regulatória que restringiu as emissões de CRIs e CRAs e aumentou a carência das LCIs e LCAs, títulos de emissão bancária, mas também isentos de IR.

Como consequência, os investidores correram para as debêntures incentivadas, por medo de que elas sofressem também algum tipo de restrição por parte do governo. Houve também um aumento na negociação de CRIs e CRAs no mercado secundário, uma vez que as emissões de novos papéis desse tipo ficaram mais restritas.

A alta demanda por papéis de crédito privado provocou um forte fechamento dos spreads ao longo do ano, equivalente a 46 pontos-base no caso das debêntures atreladas ao CDI e 61 pontos-base no caso das debêntures incentivadas indexadas ao IPCA.

• Spread, no contexto do crédito privado, é a diferença entre os retornos dos títulos privados e as rentabilidades dos títulos públicos de mesmo prazo e indexador.

Isso ocasionou uma valorização dos títulos de dívida, que não tiveram, de maneira geral, seus preços negativamente impactados pela alta dos juros futuros, como ocorreu com os títulos públicos.

Veja o desempenho dos Índices de Debêntures Anbima (IDAs), que acompanham o desempenho de cestas de debêntures de determinado indexador, no acumulado do ano até 24 de dezembro de 2024:

Essa forte procura pelos títulos de crédito privado e a redução dos spreads foram fatores que estimularam as emissões por parte das empresas, que também preferiram recorrer ao mercado de dívida para captar recursos, já que o mercado de ações não estava muito convidativo.

No acumulado do ano até o fim de novembro, as emissões de crédito privado totalizaram R$ 608 bilhões, uma alta de 54% em relação a todo o ano de 2023. Deste montante, R$ 285 bilhões foram debêntures tradicionais (alta de 69% ante 2023) e R$ 219 bilhões foram títulos isentos de IR (alta de 38% ante 2023).

Dito tudo isto, onde estamos agora na renda fixa?

No que diz respeito aos títulos públicos, nos vemos diante de um cenário de risco-país elevado com perspectiva de novas altas de juros no curto prazo. Assim, é possível adquirir papéis prefixados e indexados à inflação com taxas gordas, mas elas ainda podem continuar abrindo, levando esses papéis a se desvalorizarem ainda mais.

Quanto aos títulos privados, visualizamos um cenário em que os spreads comprimiram bastante, isto é, os ganhos em relação aos retornos dos títulos públicos — mais seguros, pois garantidos pelo governo — estão bastante reduzidos.

Além disso, o ambiente de juros em alta acaba aumentando o risco de crédito desses papéis, uma vez que a dívida das empresas emissoras fica mais cara. Afinal, quanto elas aguentam pagar?

Em relatório recente, o BTG Pactual chamou atenção para o fato de que, no mês de novembro, as emissões de crédito privado totalizaram R$ 32 bilhões, o menor volume registrado desde janeiro deste ano.

Já os fundos de renda fixa, grandes campeões em captação na indústria de fundos em 2024, registraram o primeiro resgate líquido do ano, no valor de R$ 4,7 bilhões, embora ainda acumulem captação líquida de R$ 344 bilhões no ano.

Em novembro e no início de dezembro, porém, os spreads das debêntures voltaram a abrir, aponta o BTG, revertendo, ao menos momentaneamente, o movimento de fechamento visto ao longo do ano.

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Para onde vamos: as oportunidades do Tesouro Direto

Diante deste cenário de perspectiva de novas altas de juros e risco-país elevado, o BTG Pactual acredita que o grande destaque de 2025 entre os títulos públicos serão os papéis Tesouro Selic.

O banco projeta uma taxa básica de juros de 13,25% ao ano ao final do primeiro trimestre de 2025 e uma Selic média de 8% acima da inflação nos próximos 12 meses, tornando o título público indexado à taxa básica de juros a melhor escolha em termos de juro real de curto prazo quando comparado aos papéis Tesouro IPCA+ de prazos mais curtos (com vencimento em 2026, por exemplo). Estes estão pagando 7% ao ano acima da inflação, mas têm uma volatilidade muito maior.

“Portanto, nossa recomendação é que uma carteira de títulos públicos para 2025 deve ter uma parcela maior em títulos pós-fixados”, dizem os analistas de renda fixa do BTG.

Em relação aos papéis indexados à inflação, a preferência é pelos títulos Tesouro IPCA+ de prazos médios, como aquele que vence em 2035. “[Eles] guardam uma relação interessante entre risco e retorno, pois, além do carrego do IPCA e da taxa de juros real já significativamente atrativa, uma potencial descompressão do cenário doméstico pode trazer importantes ganhos de capital nesta alocação”, diz o BTG.

Já os títulos prefixados não estão entre os preferidos dos analistas para o ano que vem, uma vez que estão expostos tanto ao risco de um descontrole inflacionário quanto de juros mais altos que o esperado.

Assim, o BTG recomenda uma proporção menor da carteira nesses papéis do que em Tesouro IPCA+, com preferência para os títulos de prazos mais curtos, isto é, Tesouro Prefixado com vencimentos em 2026 e 2027.

Para onde vamos: as oportunidades no crédito privado

Quanto aos títulos de crédito privado, a forte compressão dos spreads vista ao longo deste ano, bem como a perspectiva de alta de juros tornaram ainda mais importante a seletividade na escolha dos ativos, evitando-se emissores muito endividados e/ou expostos a segmentos econômicos mais cíclicos, que sofram em tempos de inflação e juros mais elevados.

O BB Investimentos, por exemplo, diz acreditar que em 2025 a renda fixa deve permanecer atrativa tanto no Brasil como nos EUA, com possibilidade de diversificação entre ativos indexados (ao CDI ou ao IPCA) e prefixados.

“No entanto, os baixos níveis atuais de spreads podem não refletir, de maneira geral, o risco embutido em alguns ativos de crédito privado, especialmente quando comparamos com a rentabilidade dos títulos públicos, que são referência para a precificação desses ativos. Nessa conjuntura, analisar emissores, em diferentes setores de atuação, é imprescindível para uma seleção mais apurada de ativos de crédito privado”, diz o BB-BI.

Assim, o banco prefere emissores de perfil de risco high grade, isto é, de menor risco de crédito (perfil de bom pagador) e mais defensivos.

Quanto aos indexadores, os analistas gostam dos papéis indexados ao CDI, dada a perspectiva de novas altas na Selic; dos ativos indexados ao IPCA com vencimentos intermediários (entre quatro e dez anos), dada a perspectiva de pressão inflacionária no curto e médio prazos; e dos prefixados que paguem taxas superiores a 13% ao ano, mas com prazos mais curtos (entre um e três anos), dado o risco de mercado mais elevado para esse tipo de papel.

A XP Investimentos tem uma visão parecida, acreditando que, diante da compressão dos spreads, os papéis que tendem a sofrer mais são aqueles de emissores high yield, isto é, de maior risco de crédito e maior potencial de retorno.

Dada a perspectiva de retorno elevada já no crédito high grade, porém, esses papéis mais arriscados tendem a ser preteridos e ver um aumento nos spreads (com desvalorização nos preços).

A corretora, no entanto, vê uma tendência de normalização dos spreads neste fim de ano. A recente abertura nas taxas, diz a XP, começa a levar os spreads a patamares mais condizentes com o risco dos papéis, mas eles tendem a permanecer estáveis no caso dos emissores de maior qualidade.

Em relação aos indexadores, a XP gosta dos pós-fixados (atrelados ao CDI) e dos títulos indexados ao IPCA que oferecem retornos acima de 6,5% ao ano mais inflação, com vencimentos em torno de cinco anos. A proteção contra a alta dos preços também foi destacada, diante das incertezas fiscais à frente.

Já os prefixados não estão entre as preferências da corretora, que, no entanto, destaca que aqueles com prazos curtos “podem ser avaliados no caso de emissões específicas com prêmios de risco diferenciados (em especial títulos bancários com boa qualidade de crédito) e para estratégias específicas dos investidores.” Assim, nesses casos, vale ficar de olho em CDBs, LCIs e LCAs prefixados, respeitando-se os limites do Fundo Garantidor de Créditos (FGC).

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Os setores mais atrativos para a emissão de títulos de dívida em 2025

Sendo um pouco mais específico, quais setores e papéis se destacam entre os títulos de renda fixa privada para 2025?

O BB-BI fez uma análise setorial em que elege como preferidos os emissores dos setores de energia elétrica, saneamento, transporte e logística e agro e alimentos (proteínas). Já os setores que demandam alguma atenção são os de commodities agrícolas, siderurgia e mineração e imobiliário.

Por fim, o banco recomenda evitar os emissores dos setores de saúde, locadoras de veículos e varejo, mais expostos aos riscos de alta de juros e inflação, bem como às incertezas econômicas à frente.

Veja a análise do BB-BI de cada um desses setores, com destaques para as empresas emissoras consideradas mais saudáveis:

Energia elétrica

Para as geradoras, a volatilidade do preço da energia no mercado spot (à vista) pode trazer incertezas de curto prazo, mas os analistas enxergam boas oportunidades no longo prazo, como no caso da Eletrobras, que também atua no segmento de transmissão, o de maior previsibilidade de resultados. Neste segmento, destaca-se ainda a Isa Energia (ex-Cteep) com boa relação risco-retorno. Para as distribuidoras, o banco vê um cenário de maior cautela, ao menos até a conclusão do processo de renovação das concessões com término previsto a partir de 2025.

Saneamento

A previsibilidade de investimentos e de fluxos de caixa torna o setor de saneamento pouco volátil e com característica defensiva. O segmento apresenta baixo risco de crédito considerando prestar um serviço de utilidade básica, que garante demanda inelástica aos cenários econômicos, regulado e com contratos de longo prazo reajustados pela inflação, trazendo certa previsibilidade de receitas às companhias. Empresas do setor, como a Copasa e a Sabesp, se destacam por sua estrutura de capital robusta, alavancagem controlada e fluxos de caixa estáveis, que sustentam boas métricas de liquidez.

Transporte e logística

O setor de transporte e logística demonstra resiliência operacional mesmo com impacto dos ciclos econômicos, devido à sua importância para escoamento de produtos agrícolas, industriais e minerais, com contratos de longo prazo que aumentam a recorrência e a previsibilidade das receitas. Entre os nomes de destaque, a Rumo, especializada no transporte de cargas como grãos, combustíveis e contêineres vem apresentando ganhos de eficiência e aproveitamento da capacidade instalada, além de ampliar sua participação de mercado, mantendo níveis saudáveis de endividamento.

Agro e alimentos (proteínas)

A demanda resiliente por alimentos em nível global tem se refletido positivamente sobre as companhias que atuam no setor de proteínas. Considerando que em 2025 a virada do ciclo pecuário deve pesar sobre a rentabilidade das empresas expostas à carne bovina, os analistas do BB-BI acreditam que a BRF continuará se destacando por sua atuação com proteínas de aves e suínos e diversificação entre mercados. Além disso, a companhia tem priorizado a geração de caixa, a redução de custos operacionais e o refinanciamento de dívidas em melhores condições, mantendo a alavancagem em patamar relativamente baixo para o setor.

Commodities agrícolas

Embora o setor de commodities agrícolas apresente fundamentos positivos devido à sua forte correlação com o mercado externo, o que favorece empresas exportadoras, especialmente em um contexto de dólar elevado, o cenário de juros altos e inflação elevada pode refletir sobre custos operacionais e financeiros de companhias que possuem maior dependência do mercado doméstico e que realizam investimentos com financiamento local. Da mesma forma, a volatilidade climática e o impacto de políticas públicas, como subsídios ou restrições comerciais, também adicionam incertezas ao setor.

Siderurgia e mineração

O segmento de siderurgia e mineração está exposto à volatilidade dos preços das commodities, que tem se mostrado elevada desde o início do ano em razão principalmente das incertezas com relação ao nível de crescimento da economia da China e da recuperação do setor imobiliário no país, que impactam diretamente a demanda por metais. No que pese o contexto desafiador, sob a ótica de crédito, a Vale mantém uma estrutura de capital conservadora, com alavancagem em níveis confortáveis e cumprimento de covenants financeiros, preservando sua solidez financeira.

Imobiliário

Em um ciclo de elevação na Selic e maior inflação de custos, o setor imobiliário tende a enfrentar maiores desafios, uma vez que a dependência da disponibilidade de crédito pode diminuir a demanda e impactar negativamente a receitas das companhias. Ainda assim, a Cyrela tem conseguido manter um ritmo de lançamentos resiliente no mercado de médio e alto padrões, além de balancear seu mix de lançamentos com atuação no segmento econômico, apresentado controle de alavancagem, mantendo uma estrutura de capital equilibrada e suportada por uma geração de caixa robusta.

Saúde

O setor de saúde privada enfrenta desafios em busca de retomar sua sustentabilidade financeira ainda como consequência do descasamento temporal da demanda por procedimentos eletivos e a elevada inflação de custos que atingiu o setor desde o início da pandemia do Covid-19. Prestadores de serviços, como os hospitais, têm se beneficiado da recuperação da demanda por cirurgias e demais procedimentos, enquanto as operadoras de planos privados de saúde têm buscado o reequilíbrio por meio da aplicação de reajustes de preços maiores e esforços na gestão de sinistros.

Locadoras de veículos

As locadoras de veículos enfrentam um contexto desafiador, devido ao aumento do custo de financiamento e à necessidade contínua de renovação de frota, que pressionam a alavancagem. O repasse de custos ao consumidor final tem ajudado a suavizar os impactos da depreciação, enquanto o aumento da frota e a redução da idade média dos veículos refletem um esforço contínuo de renovação. Apesar das projeções de crescimento do mercado feitas pela Associação Brasileira das Locadoras de Automóveis (ABLA), as margens de lucro seguem pressionadas pela depreciação dos seminovos.

Varejo

O setor de varejo apresenta maior risco de crédito devido à sua sensibilidade ao consumo doméstico e às condições econômicas, como níveis de juros e inflação para o próximo ano. A inflação elevada e os altos custos de financiamento pesam sobre as margens e a liquidez do setor e, consequentemente, das companhias mais alavancadas, considerando a ciclicidade do negócio. No entanto, o Grupo Mateus, uma das maiores redes de varejo e atacado do Brasil, beneficia-se de um modelo operacional eficiente, baixa alavancagem e forte presença em regiões menos competitivas, como Norte e Nordeste do Brasil.

3 indicações do que comprar na renda fixa privada para 2025

Já o BTG Pactual indicou três títulos de crédito privado — duas debêntures incentivadas e um CRI — para 2025, que exemplificam bem o tipo de emissão que o banco considera atrativa no cenário do ano que vem.

Debênture da Equatorial Goiás Distribuidora de Energia (CGOS16)

Voltada para investidores qualificados (aqueles que têm pelo menos R$ 1 milhão em aplicações financeiras) e com vencimento em 15 de maio de 2036, a debênture CGOS16 conta com garantia de crédito da holding Equatorial Energia, que é um acionista de grande porte financeiro e conta com classificação AAA pela S&P, mais baixo nível de risco da agência.

Além disso, a empresa emissora conta com portfólio diversificado, com concessões principais maduras e bem estabelecidas, diz o BTG. Também tem apresentado melhoria contínua nos indicadores de qualidade operacional, impulsionada por um processo de turnaround, bem como posição de liquidez confortável, garantindo a capacidade de honrar as obrigações de curto prazo.

Finalmente, conta com expansão estratégica com a entrada na Sabesp, “reforçando o portfólio da companhia em saneamento e potencializando oportunidades de sinergia e geração de valor”, dizem os analistas.

“Acreditamos que a debênture da Equatorial Goiás, por se tratar de um papel high grade, se encaixa muito bem dentro do portfólio de investidores com perfil mais conservador, mas podendo ser perfeitamente aderido também por investidores com perfil mais moderado ou sofisticado”, recomenda o BTG.

CRI da Rede D’Or (23L1737623)

Também voltado para os investidores qualificados e com vencimento em 15 de dezembro de 2038, o CRI da Rede D’Or foi escolhido pela posição de liderança da companhia no setor de operadores hospitalares no Brasil, sua sólida posição de caixa e liquidez, seu modelo de negócios verticalizado (que promove margens operacionais mais altas e maior geração de caixa), sua estrutura de grande porte, o que possibilita ganhos significativos de escala e maior competitividade, além de forte integração entre os segmentos de negócio, otimizando a eficiência operacional.

O papel apresenta ainda prêmio de crédito atrativo em relação a outros pares high grade (aqueles que, assim como a Rede D’Or, têm classificação de risco AAA) no mercado secundário.

“Entendemos que o CRI da Rede D’Or, que é considerada como high grade, é uma escolha sólida que atende a todos os perfis de investidores, desde os mais conservadores até os mais sofisticados”, diz o BTG.

Debênture da Petro Rio Jaguar Petróleo S.A. (PEJA11)

Este outro papel voltado para os investidores qualificados e com vencimento em 15 de agosto de 2032 foi indicado por contar com fiança da PRIO, uma empresa que tem classificação de risco AA+ pela Fitch e que conta com uma posição de alavancagem confortável, com múltiplo dívida líquida/Ebitda de 0,5 vez.

Além disso, diz o BTG, a operação está inserida em um setor resiliente, com demanda constante e receita atrelada ao dólar, e apesar da volatilidade do preço do petróleo, a companhia possui um custo de extração da commodity bastante competitivo.

Também contaram a favor desta escolha o forte histórico de extração da PRIO, com uma das maiores capacidades produtivas de óleo do país, bem como a expectativa de a empresa receber aprovações ambientais em breve, o que pode elevar sua produção.

“Entendemos que a debênture da Petro Rio Jaguar atende investidores de todos os perfis, por tratar-se de uma companhia com baixa alavancagem, inserida em um setor que, apesar dos riscos operacionais, apresenta demanda recorrente e tem sua receita atrelada ao dólar”, dizem os analistas.

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